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日志

 
 

套保套利要当心市场的流动性陷阱  

2012-02-07 21:58:00|  分类: 投资心得 |  标签: |举报 |字号 订阅

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2012年2月3日,中金所修订出台《中国金融期货交易所套期保值与套利交易管理办法》(以下简称《办法》)。《办法》在进一步优化套期保值管理业务的同时,引入了套利业务的制度措施。这是股指期货上市以来,中金所推出的一项重大改革创新举措。与早前套期保值管理办法很明显的区别是,《办法》延长了相应有限期的使用。在《办法》第十条,套期保值、套利额度自获批之日起12个月内有效,有效期内可以重复使用。此后仍需要进行相关交易的,应当在额度有效期到期前10个交易日向交易所提出新的额度申请。而在早前套期保值管理办法中,有限期仅是套期保值额度自获批之日起6个月内有效。时间延长到12个月,是更大程度方便机构投资者及个人投资者入市,优化了套期保值与套利交易的参与程序。

对于当今中国的股市,越来越进入了股指期货和融资融券的时代了,很多人都说这样的市场机制的健全,市场可以做空了,市场有了股指期货是可以套保了,更有人说在股指期货和现货市场的差别上是可以套利的,似乎市场变成了一个赚钱的机器,各种规则的出台都是赚钱和保值的利好,对于其中的风险是没有人提及的,这样的风险在哪里呢?期货交易的新规大幅度的放开了套利的规模,却对于这样套利所需要的市场性风险没有足够的涉及,在流动性规模不足的情况下,放大套利规模会造成流动性陷阱的。

对于股指期货的推出,很多分析文章都对于推出这工具的意义放在了套期保值上,也就是可以反方向的运作股指和股票,从而就可以达到保值的效果,对于在熊市的时期机构有最低仓位要求不能空仓,以及机构有大量股票难以抛售的情况下,就可以应用这个金融工具进行保值了。同时现在很多机构也推出了套利的投资计划,也就是当股指的期货和现货的差值出现偏离的时候,操作者可以针对这个差值进行反向操作,把差值的利益套取出来,这样的套取看来似乎也是没有任何风险的获利渠道。由于有套利的存在,即使是大家对于市场的远景预期与现在偏离很大,通过这样的套利也必然让远期的股指与现在的大盘的差距缩小到套利差别在融资利率之内,套保和套利实际上是一个东西,套保是在你持有一个方向的金融产品的时候在其远期交易上反向操作,而套利是当现货与期货出现差价的时候对于这个差价反向操作,是以反向操作对冲市场的波动和风险为操作的核心。

对于本来看似没有危险的套利和套保,我们就是要认清其中的风险和逻辑忽悠你的地方在哪里!让大家知道怎么就成了危险最大的对冲基金投资?对于对冲基金的投资大家都知道是风险巨大的投资,但是对冲基金是以高杠杆捕捉微小的套利机会为投资理念的,按照这些套保和套利的理论对冲基金应当是无风险套利才对,怎么这些对冲机构是风险最大的?这里的关键就是要认清其中的流动性陷阱,这些套利套保当中对于流动性的风险在他们给投资者的逻辑里面是没有计算的,而出现了危机以后会因为流动性的问题造成系统崩盘,再加上对冲机构的超高杠杆,直接导致的结果就是血本无归,所以加上流动性的风险,很多看似安全的套保和套利就要出问题了,他们说套保和套利的逻辑里面有一个流动性的陷阱。认识流动性是市场经济的关键,在市场经济信用体系里面,要达到市场经济的基本假设:市场出清,也就是市场可以让价格迅速达到均衡点,关键就是要有足够的流动性,没有流动性则没有市场经济的基本假设,市场经济的信用体系就要有巨大的风险甚至崩盘。

怎么讲流动性的陷阱呢?就是大家讲套保和套利,同时操作了反向的股指和股票组合,看似很准确的保值Hold住了,但是到期你要平仓的时候,是否能够同时把股票和股指都成功的抛售出去呢?你能够同时将二者抛售的前提就是市场上要有足够的流动性,你一抛售就可以有人接盘了。事实上只要你的资金是比较大的,就是很难同时做到一起抛售,在你抛售的时候就要对于大盘产生影响会吞噬你的利润,尤其是股指期货到期是强制性的交割可以不计算流动性,但是在股指到期的时候你的股票却难以一次性抛售对于大盘不产生压力。如果不能立即按照市价平仓的结果就是套保和套利的反向操作对冲风险的机制失效,甚至在金融危机系统崩盘的时候这样的流动性风险还会大于市场波动的风险。

对于股市的套保和套利,实际上是需要有大量的散户和投机者存在才可以的,他们的存在造就了充分的流动性,等到你平仓的时候能够保障你随时可以抛售兑现,没有这些人的存在等你需要抛售的时候就没有人可以按照预想的接盘,套保或者套利就不成立了。所以套保或者套利的无风险必须是建立在市场存在比套保或者套利人多得多的散户和投机者的情况下的,简单的说就是大家都套保了,谁能够保谁呢?这套保和套利是需要有大量的散户和投机者给你买单的!所以在套保和套利的模式下,过程都是看起来很美的,但是到最后揭开锅盖的时候,风险才会显现,也就是要到大潮落下以后才可以看到谁在裸泳!08年的金融危机,就是各路金融机构为了所谓的安全进行套保,为了所谓的安全套利而对冲,结果就是危机来临以后,发现大家都是裸泳者,大家都是按照几乎相同的理论模型进行的套保或者套利,没有多少投机者提供流动性,谁能保不了谁?市场没有这样大的流动性来保护你,大家都是在套利和套保的,怎么可能不一起巨亏?在系统性的崩盘下就如跌停的股票是价格再低没有流动性接盘你也卖不掉的,连续的跌停造成的损失早已经超过了套保和套利那一点利益。

中国的股市和股指实际上也有类似风险的端倪,中国的股指期货散户已经被杀的很少了,股指期货一个合约的交易量甚至最高达接近3500亿元,而相关的股票的交易额只有4、5百亿只不过是股指的几分之一,这样多的人在股指上套保和套利,现货市场与期货市场如此巨大的交易量差别流动性肯定是不足的!很多人也许会说股指是T+0的交易,比股市T+1的交易当然要交易量多,这里我们且不说T+0与T+1之间本身的差异就可以造出流动性的不均衡和风险,股市与股指不计算浮盈浮亏下的实际盈亏额的大小是以点位和成交量的乘积来计算的,这就意味着股指产生的实际盈亏要是相关股票的近十倍,而套保和套利的基础都是在股指和股票之间的盈亏对冲的,股指和股票二者之间的盈亏相差是有限的,这样大的差距下如果机构的资金要被赎回挤兑的话,必然是一场流动性灾难,必然要造成系统的崩盘的。

再进一步的讲就是市场的走势因为这些套保和套利的操作是会发生扭曲的。套保和套利本身就是要市场买单的,在市场走熊的时候由于有套保和套利的存在肯定会让市场在原来的走势上加剧,并且随着套保和套利的步伐被套保或套利的节奏所控制,也就是要投机者为此买单的具体体现。由于投机者要为套利和套保买单,原来投机的零合游戏就要变成了损失巨大的赌博,就如本人知道的早期进入股指期货的投机小户都已经输光筹码出局不玩了。而股票的僵尸账户也越来越多,虽然是有市场的原因,但是也有套保等带来的改变,这样市场的构成就要发生改变,如果市场全部是套保和套利者的博弈,肯定是流动性陷阱重重风险巨大的,这就是为什么西方套利套保的对冲基金被公认为风险巨大的原因。

对于股市的做空与做多本身也是不对等的,原因就是在熊市的时候的流动性要大幅度的萎缩,在流动性不断的萎缩下,流动性的陷阱是随之而来的,原来流动性充裕的情况可能随着市场的走熊而不断改变,尤其是对于套保和套利的行为,要占用大量资金只不过是小利和保本,在牛市的时候是很少人进行套保和套利的,反过来到了牛市末期大家都涨不动的时候会有大量套保和套利,更多的则是在熊市,熊市则大家都在亏损,不能空仓的人能够保本就很好,难以赚钱的资金会去套利,这样一来套利和套保的资金在熊市的时候和牛市到顶的时候就会迅速增加,这增加的资金淹没在正常的交易当中,使得你并不知道市场真实的情况是有多少的资金在套保和套利,等真的要揭锅盖的时候,市场可能就会发现市场的交易主要全部成为了套保和套利者的市场了,没有了投机者的流动性一定是市场要崩盘的,就如07次债危机以后大量的套保和套利的涌现在次级债券的暴跌之中造成系统崩盘,这就是08金融危机的原因之一,也是当今中国股市的重大风险之一。

综上所述对于流动性的问题在很多人分析问题的假设当中都被遗忘了,很多推理逻辑是要以流动性为假设前提的,流动性的假设前提实际上就是市场经济的假设前提,也就是要达到市场经济要求的市场出清假设,否则市场经济的信用体系就要有巨大的风险,我们的各种市场经济下的投资分析,都是基于市场可以迅速达到均衡点来进行的,但是没有流动性市场就难以迅速达到均衡点甚至严重偏离均衡点,这就要造成市场经济信用体系的破局,所谓的流动性陷阱实质上就是市场经济的基本假设框架是否存在的问题,没有了这个前提,所有的市场经济下的分析理论都是浮云。

 

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